家电行业深度研究：制造＋消费双重视角产业面临价值重估

  从制造的角度看，规模效应能带来成本的显著下降以及产业链上下游议价能力的明显提升。回顾我国家电行业的发展历史： 1978—1988年是中国技术引进方式的转型时期，中央意识到必须改变单纯以资金外汇集中 购买成套设备为主的传统技术引进方式，以降低引进成本和提高引进效率。

  为了实现这一 目标，中央在1982年前后提出了“以市场换技术”的方针，并向外商来华投资提供多种优惠 政策。国外先进的技术需要中国巨大的市场和相对低价的劳动力，而国内企业则需要加速突破自身技术瓶颈，这一方针使得国内家电企业迅速扩大生产规模，提升制造能力，形成大 规模产业集群。

  家电行业仅在 80年代就引进了二十多条彩电生产线，此后空调、冰箱和洗衣机纷纷引进技 术，走“市场换技术”之路但并未放弃市场。以中日合资公司为典型代表，海立、海信、 美的等企业均以和外资企业合资形式完成先进的技术吸收积累，同时建立自主研发体系或自 有品牌，创造规模效应打开自身营收空间，逐渐成长为大型龙头企业。

  我国许多家电厂商都是以 OEM（Original Equipment Manufacturer）业务起家，早期依赖 海外厂家的订单、设计和技术，后来随着国内研发技术水平的不断的提高，许多厂商开始向 ODM 业务发展。经过多年业务积累，国内家电厂商从上游零部件到下游整机制造都拥有丰 富的技术经验和完整的制造能力。从技术角度来看，我国家电全产业链技术储备完善，通过自研或收购的方式，基本完成核心技术的攻克，例如中央空调压缩机技术、离心式压缩 机、冷水机组等。因此，目前国内家电制造已形成完整自主的产业链。

  我国家电行业制造力全球领先。改革开放四十年来，中国家电行业完成了由早期 OEM 代 工模式向 ODM 再到 OBM 模式的转变。时至今日，中国家电整体产能在全球占比 60%~70%。其中，空调、冰箱和洗衣机产能全球占比分别为 80%、60%、42%；小家电占全球产能的比重为 50%；冰箱压缩机占全球产能的比重为 60%~70%。中国家电产品不仅综合性能已达到了国际领先水平，同时还在价格、质量和设计创新方面竞争力优势显著，根据机电产品进出口商会口径，中国家电制造成本相比世界其他几个国家至少低 15%。

  按照联合国工业发展组织的数据，我国 22 个制造业大类行业的增加值均居世界前列，其中 电视机、空调、洗衣机、打印机在内的数百种主要制造业产品的产量居世界第一位，家电 行业整体制造力水平及全球地位可见一斑。

  坐拥全球一流研发优势，产能全球化布局，掌握行业话语权。美的、海尔等家电巨头在全 球各地均设有研发中心，全球研发资源相互赋能，拥有多家国家级研发中心、实验室等， 研发费用投入巨大，拥有专利数量数不胜数，彰显行业强大研发实力。除了国内的产能， 我国家电企业在全球范围内均有供应链布局。目前，疫情、高海运费、人民币升值等趋势 已成常态，这一些因素从长久来看一定会对我国企业出口产生一定影响。因此在拥有海外生 产基地和供应链的企业将拥有更强的应对危机能力和抗压能力。我国许多家电厂商在产品 和品牌出海的同时，在海外通过收购和投资等方式已完成全球化供应链和生产布局，进 一步突显我国家电企业的核心制造优势。

  坚定推进品牌出海战略，全球影响力迅速扩大。以白电龙头海尔为例，海尔拥有全球家电 品牌集群，包括海尔、卡萨帝、Leader、GE Appliances、Candy、Fisher&Paykel 及 AQUA。成功实现了多品牌、跨产品、跨区域的全球化布局。根据 Euromonitor 数据， 2020 年海尔在亚洲大家电市场零售量排名第一，市场占有率 18.6%；在北美洲排名第二，市场占有率 22.0%；在澳大利亚及新西兰排名第二，市场占有率 13.4%；在中东及非洲、欧洲分别排名第三、第五。

  石头科技同样在品牌出海方面表现亮眼。通过小米渠道，石头科技与慕晨、紫光、俄速通、国机等出口经销商深度合作，在海外线下渠道无论是大店还是小店均已取得不错的进展， 海外收入迅速提升，2020 年全年海外收入较上年同期增长 221%。在线上亚马逊渠道，石 头科学技术产品虽价位较高但仍在畅销榜前 50 中占据 4 席，彰显其品牌影响力。

  得益于强大的研发、生产制造、质量管理能力及全球渠道、品牌影响力，家电企业完全具 备制造力外溢、向高景气赛道转型开拓的能力。家电产品核心零部件中的压缩机、电机、 阀件等与其他通用或高端机械制造不乏共通之处。例如在家用挂式空调产品中，压缩机、 热交换器和电机，除了应用于家用制冷电器，在商用空调、电梯、清洗机、新能源车、水 泵等领域都有广泛使用；而四通阀、电磁阀、膨胀阀等阀件则均可应用在新能源汽车热管 理领域。

  尽管家电与其他制造业具有众多共同点，但在过去10年中不同板块的估值间存在很大的差 异： 1） 2011~2012：家电和机械制造、汽车等制造板块估值水平基本都维持在 15~20x 区间内。 2）2013~2017：制造板块内部出现估值分化，制造业板块估值在 2015 年初快速拉升，家 电板块依旧在 2012年以前的水平附近波动，而汽车、汽车零部件板块估值较之前有一定提 升。 3）2018~2020：家电与汽车制造板块估值再次趋同，机械制造板块估值回落明显。2020 年制造业板块景气度回升明确，估值得到明显修复。 4）2021~：进入 2021 年，家电消费需求疲软带来业绩下滑，同时长期资金市场对于板块增长 信心不足导致家电板块估值持续下行，与其他制造业板块估值均值出现明显背离，估值差 持续扩大。

  尽管制造业板块估值在过去 10年间经历了几轮调整和修复，也曾出现板块间估值趋同的时 期，但总体来说，市场给予家电子版块的估值始终要低于机械制造、汽车、汽车零部件板 块，且几乎没发生过明显波动。

  我国家电行业经过世界范围内长期、充分的市场化竞争后具备极高的产业链、渠道、研发 和品牌禀赋，面对目前全球能源结构转型所衍生出的相关制造行业机遇，家电行业中许多 企业完全有可能并将持续享受这些赛道发展的红利。在企业向相关制造行业延伸发展并实 现业绩突破的过程中，不同板块间的估值差也为整个产业链和各公司带来了估值重估的机 会。

  家电市场增长放缓，刚性新增需求减弱。2011 年家电下乡政策基本结束后，家电市场内销 增长明显承压，后又经过地产周期的带动行业增长，2017 年后整体市场再次进入横盘调整 期。过去 10 年内家电市场几乎翻倍，但从大家电的保有量来看，近几年城镇和农村空冰洗 每百户保有量基本都进入缓慢增长阶段。面对国内家电市场增长放缓的现状，家电制造和 品牌商除了通过品牌出海、推高产品价值结构和深挖客户细分需求等方式保持主业增长， 许多企业都开始寻找家电主业以外的第二增长曲线。

  家电企业转型并非近几年平地起波澜，13 年政策退坡后许多家用电器制造企业就已开始寻 求新的发展方向。在当时的大背景下，许多企业根据自身原本的业务优势和行业趋势选择 发展的第二主线，其中较为常见的转型方向为新能源、汽车、环保、教育和大健康等赛道。 从转型方式来看，除了如奥佳华（蒙发利）、长青集团这种通过原有制造基础发展转型产业， 更多公司通过收购或者设立新的全资子公司来进行业务转型，康盛股份在 2015 年连续收购3 家汽车业务相关公司，开始涉足新能源车空调系统和动力总成系统业务，金莱特与 2015 年设立全资子公司浙江安备新能源科技有限公司开展锂电池研发、生产和销售业务。

  从结果上来看，当时转型的部分企业并没有真正实现第二增长曲线的挖掘，在新业务的初 尝试后放弃了部分转型业务，如金莱特，在全资子公司设立的第二年便处置了 51%的股权。 我们认为当时许多公司并没有实现成功转型的原因有两点： 1）2014 年后，受房地产外部因素拉动影响，家电行业重回高增赛道，主业的高增长使得 公司将更多资源重新投入到家电赛道当中； 2）新能源、汽车、军工等虽然是当时政策利好的赛道，但从行业实际发展来看并未进入 上行阶段，业务增速相对缓慢，很难为企业带来实际效益，因此许多公司放慢了转型的步 伐。

  那我们为什么认为现在是家电制造企业转型的重要阶段? 其实这与当初许多公司未能完成转型的原因相对应。一方面，2019 年后国内家电市场出现 “滞涨”，行业发展进入调整阶段，家电企业开始寻找新的发展契机；另一方面，新能源汽 车、光伏、军工等行业景气度向上，政策落地带动行业快速发展，为许多新入者带来发展 契机，其中最典型的行业就是受益于 2021 年国家双碳政策的新能源汽车和光伏行业。

  新能源汽车最早在 2001 年被列为国家“十五”期间的重大科技课题，“十一五”后“节能 和新能源汽车”战略成为政府高度关注的产业之一。为了推动新能源车的推广，我国 2009 年开始选择对新能源车进行财政补贴，2013 年后补贴政策开始退坡。2020 年初财政部宣 布于年底到期的新能源车补贴制度将延期两年，但补贴力度将继续退坡。

  尽管从政策角度来看鼓励新能源汽车已有多年，但从实际销售来看，2021 年才是新能源车 销售爆发元年。前期受新能源车技术和补贴退坡等因素影响，2017 年后新能源车销售呈现 出下滑趋势。2021 年作为“十四五”开局之年，国家为落实碳达峰、碳中和目标，实现绿 色低碳转型做出了一系列政策部署，新能源车汽车作为国家战略进一步得到了支持。截至 2021 年 11 月，国内新能源汽车销量达到 299 万台，同比增长 169.6%，其中商用车/乘用 车分别达到 283.7/15.2 万台。

  新能源车放量方始，零部件配套国产替代化带来巨大产业空间。根据 2020 年发布的《新 能源汽车产业发展规划（2021-2035）》，到 2035 年纯电汽车将成为新销售车辆的主流，公 共领域用车全面电动化。新能源汽车和传统燃油车在热管理、发动机、电池等方面有许多 差异点，以热管理系统为例，新能源汽车热管理系统核心组件价值大约是传统燃油车热管 理系统的两倍。目前传统国外热管理龙头电装、法雷奥、翰昂、占据全球市场一半以 上份额，国内新能源车放量的过程中，零部件带来的市场空间巨大，且受益于产地、成本 等优势，国产零部件厂家有望在其中获得更多市场份额。

  2021 年，受国家双碳政策推动，国务院发布了《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳 达峰碳中和工作的意见》，意见中提出为了实现碳达峰、碳中和的目标要提升成县建设绿色 低碳发展质量，其中一项重要举措就是加快建筑用能结构，深化可再生能源建筑应用，开 展建筑屋顶光伏行动。光伏作为清洁能源的重要生产载体在政策推动下生产量、装机量快 速提升。

  2021 年 5 月国家能源局《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项》，2021 年户用 光伏发电项目国家财政补贴额度 5 亿元，在 9 月份国家能源局发布《整县（市、区）屋顶 分布式光伏开发试点名单的通知》，共 676 个县（市、区）进入试点名单。在此之前 2016 年至 2019 年国内光伏电站并网增速明显下滑。受政策刺激，2021 年前三季度全国光伏发 电新增装机容量达到 2556 万千瓦，其中分布式光伏新增装机量 1641 万千瓦，占新增量的 64.2%。

  我们认为，国家对于清洁能源的政策力度空前，在未来很长时间内光伏的需求量都将维持 高位。需求保障带来供需不平衡，从而导致多晶硅硅料价格上涨迅猛，高毛利吸引国内多 家大型企业纷纷投资扩产，在未来很长一段时间内处于投资高峰期，东方电热生产多晶硅 还原炉和多晶硅冷氢化用电加热器作为光伏产业上游关键重要装备，在近几年将受益于多 晶硅行业高景气周期，实现业务爆发。

  从资源禀赋的角度看，整机龙头不论在资金、制造能力、产业链话语权、市场影响力等各 方面都强于产业链零部件企业，但为何零部件企业反而率先走向制造力外溢之路？原因在 于：

  1）迫切性：经过了多年的充分竞争，产业链零部件企业市场份额已经逐渐达到了瓶颈，而 人口红利、地产红利的下降，整体下游需求的走弱，使得在产业链中相对地位不高的零部件环节，被转嫁了更大的经营压力，迫切性上较整机厂更明显。 2）更加接近的产品形态：作为终端产品的中间环节，不同应用领域的零部件产品之间的 差异比终端形态的差异显著更小，产业协同性更高。（报告来源：未来智库）

  因此，目前市场上已经出现了一大批成功转型并实现业绩兑现的零部件企业，其中一个非 常重要的转型方向便是由家用零部件向汽车零部件转型，典型代表就是三花智控、盾安环 境、东方电热等。

  三花智控是目前向新能源业务转型最为成功的企业之一。三花是国内制冷部件龙头企业， 2017 年 8 月三花汽零注入三花智控上市公司体内，目前公司业务主要分为空调冰箱之元器 件及部件和汽零业务单元两大板块，其中汽零业务板块公司产品主要包括电池、电子设备 冷却、发动机和动力系统冷却的电子水泵、电子水阀、电子油泵、电磁阀、电子膨胀阀、 热力膨胀阀和贮液器等产品。2021H1，三花智控汽车零部件业务占公司营业收入比例达到 27.5%，较 2020 年上升 7.1pct。

  三花智控与欧美、国内众多整车厂家保持着紧密的业务联系。三花 2017 年成为特斯拉一 级供应商，为特斯拉的 Model X 和 S 供应电子膨胀阀，后又为 Model 3 供应电子膨胀阀等 7 个阀件，逐步切入国内外各供应商的供应体系。目前公司客户包括大众、戴姆勒、通用、 沃尔沃、宝马、通用、蔚来、特斯拉等知名整车厂商，订单不断。

  盾安环境国内制冷零部件的另一龙头，本身具有兼容汽车空调零部件业务的能力。和三花 不同的是，三花汽零本身从 2004 年设立以来便从事汽车零部件业务，盾安在 2017 年新设 置盾安汽车热管理科技有限公司，正式进入新能源车汽车零部件业务。和三花智控类似， 公司将电子膨胀阀作为切入新能源车热管理供应体系的关键产品，在电子膨胀阀领域具有 极大的产品优势，目前公司电子膨胀阀的生产净度可到 0.001nm，根据格力产品使用反馈， 公司生产的电子膨胀阀泄漏率仅为 0.8ppm。目前公司热管理系统板块业务主要分为六大类 产品：电子膨胀阀、热力膨胀阀、电磁阀、电子水泵、水阀、电池热管理。

  由于汽车产品的安全性至关重要，汽零供应商导入时间普遍较长，但一旦进入供应体系后 订单上量较快。目前，公司的电子膨胀阀已经在比亚迪 E5、E6、唐、宋等车型上应用， 与蔚来等厂商也已经开始开展定点合作。我们认为，经过前期沉淀，公司产品质量和安全 性能得到了进一步证实和体现。随着国内新能源汽车的进一步放量，各大汽车厂商和零部 件厂商出于风险和产能考虑，将逐渐开放二供、三供订单，在这个过程中，如果盾安可以 凭借前期积累的产品经验争取进入更多企业的供应商列表，那么新能源汽车热管理相关业 务将成为公司发展的另一大支柱。

  东方电热是另一家成功将凭借主业业务优势成功转入新能源业务板块的公司。作为家用电 器 PTC 电加热器龙头公司，在铲片式 PTC 电加热器方面公司拥有独家专利，未来在家用 电器电加热器板块市占率有望继续提升至 40%以上。凭借公司在 PTC 电加热器产品领域的 多年技术积累，公司成功将产品拓展应用至电动汽车领域，公司自主研发并规模生产的 “高效节能电动汽车 PTC 电加热器”被江苏省科学技术厅评为“江苏省高新技术产品”。

  公司拥有的新能源汽车用电加热器的主要产品包括新能源汽车用 PTC 电加热器、新能源大 巴用暖风机、集成控制水暖 PTC 电加热器等，用于新能源汽车的车厢加热、电池组加热、 除霜除雾加热、座椅加热等。目前，公司新能源车电加热相关业务占公司总营业收入 2~3%，从市占率来看，2020 年公司新能源汽车 PTC 销量 19.24 万套，占市场总销量的 14.08%，同比提升 1.56pct。2021Q1，公司汽车用电加热器产能利用率达到 115.04%，需 求火爆。2021 年初以来，公司分别与上汽集团（丹诺西诚）、五菱汽车、一汽商用、恒大 新能源等客户初步达成合作意向，亟需扩大产能作为接收订单的保障。

  假设 2026年新能源汽车市场规模达到 280万台，公司动力锂电池钢产品国产替代化实现市 场占有率 20%~30%，按照每辆车 0.5 吨用料，1.6 万元/吨来计算，公司可动力锂电池钢业 务规模可达到 45~67 亿元，按照 5%净利润率水平将为公司贡献 2.24~3.36 亿利润。

  东方电热另一高速增长的业务多晶硅还原炉业务板块，其受益于光伏高景气度，订单进入 业绩释放期。公司冷氢化用电加热器和多晶硅还原炉均属于多晶硅生产中的重要设备，目 前公司冷氢化用电加热器在国内占绝大多数份额，多晶硅还原炉市占率约为 30~40%。公 司与多家光伏行业龙头企业签署了合同，目前在手订单超过 10 亿。

  除了新能源车以外，光伏业务正是目前许多家电企业制造转型的另一个重要方向。今年 9 月，国家能源局发布《整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点名单的通知》，共 676 个县 （市、区）进入试点名单。分布式光伏整县建设项目为整个光伏产业带来大量需求，相关 产品供不应求。因此，制造力外溢的许多家电企业选择适时切入光伏赛道，除了像东方电 热这样提供光伏制造设备的企业，光伏组件、分布式光伏运营也是许多企业转型的选择， 其中的典型代表就是切入光伏组件的星帅尔。

  除了双碳政策为细分零部件龙头转型带来了进入新能源、光伏等行业的契机，国家政策方 面也推出了“专精特新”相关补贴政策，旨在加快培育一批专注于细分市场、聚焦主业、 创新能力强、成长性好的专精特新“小巨人”企业。在目前公布的三批国家级“专精特新” 名单中不乏上市公司及其名下子公司，也进一步论证了家电企业多年积累了雄厚的制造和 创新研发能力，许多正在向新的赛道积极转型。

  目前市场上明确转型方向的公司中大部分是细分家电品类或零部件的龙头标的，总体体量 较小。从制造力、渠道、运营等方面来看，国内家电龙头本身更具备在新兴赛道中抢占有 利地位的能力，面对新能源汽车、光伏等巨大行业空间，为何国内家电龙头企业并未直接 投入大量投资、精力进入新赛道呢？我们认为原因主要有：

  国内家电市场虽然进入横盘调整期，但更新需求、高端化、套系化产品升级仍为家电行业 带来不小增长空间。对于海尔、美的等家电龙头企业来说，通过产品升级、智能化改造等 方式依旧可以实现国内市场业务的稳定发展，并维持良好的盈利能力。 品牌出海仍处于红利期。经过多年品牌布局，我国家电出口从最早的 ODM/OEM 出口已经 逐步向自主品牌出口转型，如海尔智家、美的集团、海信家电等通过多品牌、本土化运营 等方式目前正进一步拓展海外市场。再加上疫情后海外工程无法按时完工，我国家电出口 订单迎来高速增长期，国内家电品牌也借助这一契机发力提升海外市场份额。

  2）家电龙头体量较大，业务战略需要更加谨慎。国内美的、海尔、海信等龙头企业每年 营收均为上千亿，作为上市公司在决策时需要进行慎重筛选和验证，因此在转型过程中往 往要比国内其他小型家电企业历史更长。

  3）终端产品形态差距大。和零部件公司转型不同，龙头整机厂商面临的是从空调产品向 汽车转变、电视向光伏设备转变这样的过程，其中需要更多的产业链布局和更长的产品验 证周期。

  但从全球家电巨头的发展历程看，工业化道路是发展必然。以飞利浦为例，飞利浦是成立 于 1891 年，在成立后的一个世纪内飞利浦业务从单纯的照明向剃须刀、音响、CD 机、医 疗等多方向多元发展。进入 21 世纪，随着西方家电市场逐渐饱和，亚洲家电品牌崛起，飞 利浦盈利能力逐渐下滑，从 2005 年起公司开始逐步向外出售消费电子业务，到 2013 年消 费电子业务已完成全部剥离。2021 年飞利浦将全部家电业务出售给高瓴资本。飞利浦将自 己的战略转移至健康科技领域，致力于在从健康的生活方式及疾病的预防、到诊断、治疗 和家庭护理的整个健康关护全程，提高人们的健康水平，并改善医疗效果。飞利浦从消费电子、家用电器向医疗领域的转型结合了公司业务发展前景和战略，是公司多年积累的研 发创新能力外溢向 ToB 业务、其他关注领域转型的典型，除了飞利浦，美国通用 GE、西 门子、TCL 等上市公司均已经完成了家用电器业务的剥离，向商用业务、工业控制、半导 体等多领域完成了转型。

  观他山之石，我国家电龙头企业是否会参照海外传统龙头的路线进行转型呢？事实上，目 前美的、海尔、格力、长虹等都已经在商用、工业、新能源车、光伏等领域开始有所布局。

  从消费者业务到工业板块，家电巨头 ToC 和 ToB 并重，双线 年底美的宣布将 原有业务框架中的消费电器、暖通空调、机器人与自动化系统、创新业务四大板块进行调 整，从 2021 年起更迭为智能家居事业群、机电事业群、暖通和楼宇事业部、机器人与自动 化和数字化创新业务五大业务板块。2021 年 12 月 30 日，美的机电正式更名为“美的工业 技术”。

  调整后，美的将最早的主营业务空冰洗和其他消费电器基本都归于智能家居板块，楼宇科 技涵盖了公司中央空调和电梯在内的智慧建筑相关产品服务，机器人与自动化板块则为库 卡和 Swisslog 两大关于工业机器人、物流自动化相关业务，数字化创新板块包括的是美的 集团正在孵化中的新兴业务。和其他板块相比，工业技术是品牌最多且产品类别最为复杂 的一块。

  在美的的财报中，公司的营业收入划分为暖通空调、消费电器、机器人及自动化系统、其 他主营业务和其他业务五大板块，其中其他主营业务和其他业务板块分别对应的是美的数 字化创新业务和工业技术（原机电事业群）两大一级事业部。2020H1,营业收入达到 178.11 亿元，同比+70.11%，占 2020 年全年收入的 73.49%,实现快速增长。从比例上来 看，21H1 机电事业部占公司总营收的比例为 10.2%，较 2020 年提升 1.7pct，呈现明显上 升趋势。

  “正因为科技驱动的力量，才有产业边界持续扩张的雄心”。和家电业务、库卡机器人业 务等相比，机电事业部的公开资料相对较少，但从细分看，机电事业部中不乏行业快速增 长的节能环保、新能源车热管理、工业自动化、芯片等产品和技术储备。美的机电事业部 产品主要应用于家电、汽车、工控和 3 C 四大类产品，拥有 GMCC、Welling 电机、MR 美 仁半导体、合康新能、SUNYE（日亚）、Servotronix（高创传动）、东菱、东芝等多个品牌。

  我们对美的集团工业技术事业部各个品牌所对应的公司主体及股权、业务进行了梳理。其 中 GMCC、WELLING 和 MR 美仁半导体对应公司由美的（和合作伙伴）设立，而合康新 能、三日、高创传动、东菱均由美的通过收购方式归入公司工业技术板块旗下。

  GMCC 压缩机和 WELLING 电机 2015 年正式合并，专业研发、生产和销售压缩机和电机， 起初产品主要应用于各类家电、冷柜、冷藏汽车等领域。直到 2018 年广东威灵汽车部件 有限公司成立，在依托美的原有机电产品技术的基础上，正式开始对汽车的电机、电控和 压缩机等核心产品进行布局，使用 Welling 品牌进行销售。2021 年美的宣布 Welling 进入新能源智能汽车产业链，产品包括电动压缩机、共用平台电子水泵、驱动电机、电子油泵、 EPS（电动助力转向系统）电机，覆盖驱动电机、热管理和辅助/自动驾驶三大产品线。

  合康新能和控股子公司三日于 2020 年 4 月并入公司工业技术事业群，后于 2020 年 11 月 将控股子公司东菱技术有限公司转让给美的智能科技。三日、高创传动和东菱三大品牌主 要业务均为伺服相关，同时为美的集团内部和外部客户提供相关高端制造机器零部件和整 体解决方案。而合康新能的主业中除了高低压变频器以外业务还涉及分布式光伏业务的运 营，2020 年公司负责光伏运营业务的滦平慧通营收达到 6740 万元。未来，根据美的集团 规划，将把储能、光伏为核心的新能源解决方案业务通过合康新能平台进行，包括户用储 能系统、工业储能系统等，目前相关产品、调研均已在进行中，明年或将有业绩兑现。

  2021 年，我们预计美的工业技术事业群规模将达到 350~400 亿营收规模，未来随着事业 群内品牌应用场景进一步打开，美的工业技术将聚焦大工业领域，以科技驱动万物为愿景， 以技术创新的力量支撑新时代际遇下全球工业的发展。5 年内，美的工业技术将冲刺千亿 营收目标。

  格力以“立足家电行业，稳步拓展多元化新型业务”为发展思路，业务可以主要分为消费 和工业两大板块。消费板块中格力主要通过格力、晶弘、大松三大品牌涵盖了空调、冰箱、 吸尘器、手机等大家电、生活电器和手机品类。格力电器的工业板块则主要为格力智能装 备、凌达压缩机、凯邦电机、格力电工等公司全资子公司构成,多从内部协同出发，为格力 传统主业的空调、中央空调、生活电器等产品提供电机、压缩机、精密模具等产品。

  在家电以外的多元化布局中，新能源是格力近几年的重点之一，和其他企业不同，格力在 新能源板块的布局主要集中于商用车和储能两大板块。2021 年 10 月公司通过司法拍卖过 的银隆新能源 30.47%股权，加上董明珠控股的 17.46%合计掌握 47.93%的表决权，银隆 新能源成为公司控股子公司，后更名为格力钛，至此格力拥有了新能源整车和储能产品制 造能力。

  格力钛拥有钛酸锂核心材料技术，具有极高的安全性，而且充电速度快，非常适合公交车、 摆渡车等商用车辆，可有效提高车辆的运营效率，降低综合成本。格力钛的商用车从 2014 年起就进入了线 年成为北京 APEC 亚太峰会官方指定用车。公司“海豚 公交车系列”已经进入遵义、杭州、洛阳、成都、北京多地运营。根据中标文书，格力钛 全资子公司珠海广通旗下的纯电公交车价格可到 88 万元/台。

  除了新能源商用车，格力钛的另一拳头产品是储能业务，格力钛的储能系统主打大功率、 快充放、耐宽温、长寿命。2019 年格力便进军了储能业务，同年珠海横琴格力华钛能源发 展有限公司成立，由格力和银隆持股。格力钛在钛酸锂电池材料方面的积累成功应用在了 公司的储能业务领域，目前公司的储能业务涵盖了电网调频、管道阀室、工业调峰储能、 通信基站、光储充一体化、家庭储能、轨道交通、数据中心等多样化储能系统。在项目方 面，格力钛的储能系统被应用于我国最大的张北风光储输示范工程，也为粤港澳大湾区核 心珠海横琴新区提供安全高效的绿色能源解决方案，海外市场方面格力钛的储能系统也被 广泛应用，被应用于美国电力公司电网调频应用项目、世界第一大风力发电运营商风能储 输应用项目、夏威夷自然能源学院平滑可再生能源发电及调频项目等。

  在储能方面，除了格力钛的储能系统，格力还推出了光伏空调产品。格力在 2012 年便开 启了光伏空调项目，2013 年格力电器自主研发的光伏直驱离心机系统被鉴定为“全球首创， 国际领先”。目前格力自主研发的光伏直驱离心机系统主要应用于中央空调产品中，其使用 的“零碳源”空调技术可降低空调碳排放 85.7%，相关技术涵盖的产品系列已服务于全球 25 个国家和地区的 6000 多个落地项目。未来，格力也将向家用光储空调系统发展，为消 费者开启真正的绿色节能生活。

  除了格力钛，格力在 2021 年 11 月通过收购和认购定向增发股票的形式拟成为盾安环境的 控股股东。若收购完成，则格力可以协同格力钛与盾安新能源热管理车相关业务，扩大公 司新能源车业务涉猎范围，更好实现业务跨界转型。

  海信集团旗下拥有海信家电、海信视像、三电控股三家上市公司，通过海信、东芝、 gorenje、科龙、容声、Vidda 等多个品牌经营。其中海信家电主要覆盖空冰洗、厨电、环 电、商用冷链、模具等产品，而海信视像主要注重于电视机相关业务。

  2021 年 3 月海信家电公告拟认购三电控股定增股份，5 月完成交割后海信家电持有三电控 股 75%表决权并成为其控股股东。三电控股是全球领先的汽车空调压缩机和汽车空调系统 一级制造供应商，车载空调压缩机市占率全球第二，同时也拥有新能源车相关的电动压缩 机、热管理系统和制冷空调产品并广泛应用。认购三电定增对于海信来说是海信拓展汽车 空调压缩机、汽车空调产业的重要一步。

  三电控股在中国的重要子公司包括天津三电、华域三电，业务范围同样包括微通道换热器、 汽车空调系统，其中华域三电是上市公司华域汽车与三电控股共同设立的中外合资公司， 归属上汽集团旗下。华域三电子公司上海是华域三电和全球热管理龙头合资设立 的公司，主要从事新能源产品和系统、汽车空调、发动机冷却模块相关业务。从三电在国 内的业务公司布局、产品矩阵、客户资源来看，收购三电对于海信家电未来在围绕汽车 “电动化、智能化、网联化、共享化”主线发展重要助力。

  四川长虹电子控股集团有限公司是一家智能家电产业、核心部件产业、IT 服务产业、新能源产业、智能制造产业为主的综合型跨国企业集团，直接控股长虹能源和四川长虹两家上 市公司，通过四川长虹间接控股长虹华意、长虹美菱和长虹民生三家上市公司。

  四川长虹从彩电起家，目前业务多元拓展至空冰洗在内的家用电器、冰箱压缩机为代表的 部品业务、IT 综合服务业务和精益制造服务业等。2021 年 12 月四川长虹与小鹏汽车共同 举办分享沙龙宣布跨界合作定制小鹏 P7车型。尽管这次合作更多是品牌层面的营销宣传， 但从中也可以体现出四川长虹对新能源汽车业务板块的潜在规划和意图。

  在四川长虹旗下的子公司中不乏新能源业务相关布局。四川长虹子公司长虹集能为我国中 西部新能源领域一流专业化企业，拥有太阳能系统、储能等新能源产品，子公司长虹电源 作为化学电池及相关解决方案提供者拥有成熟的锂电池、铁镍等储能应用解决方案，且在 澳洲、美洲、印度尼西亚多地已有大型落地项目。

  从长虹集团的整体业务布局来看，秉持“智能化、网络化、协同化”的发展方向，集团内 部从原有家电业务向外延伸，其拥有的电池、汽车零部件、太阳能等业务为其后续进军新 能源车、储能等高速增长行业打下了基础。（报告来源：未来智库）

  从年初至今，家用电器板块经历了业绩下滑和估值充分回调，SW 家电板块指数较 2020 年 底回调 20%。12 月 6 日中国人民银行发布公告拟于 2021 年 12 月 15 下调金融机构存款准 备金率 0.5 个百分点，本次下调后金融机构加权平均存款准备金率为 8.4%，本次降准共计 释放长期资金约 1.2 万亿元。央行降准释放流动性是否会对房地产市场产生提振作用呢？ 我们对过去几年央行货币政策调整后房地产投资情况进行了简单复盘。

  在过去的 10 年中，2012 年 1 月至 6 月、2015 年 2 月至 2016 年 4 月、2018 年 3 月至 2019 年 1 月以及 2019 年 9 月至 2020 年 2 月期间发生过 4 次连续调低人民币存款准备金率，向 市场释放长期资金。从对房地产投资的影响角度来看，在几次降准政策释放流动性后，我 国房地产住宅新开工面积在 2013、2016 和 2018 年均有了明显增加，反映出降准对于房地 产投资的正向影响趋势。从房地产住宅销售的角度来看，2012 年和 2016 年的降准配合长 期贷款降息对于商品住宅的销售也有明显的正向拉动作用。

  但值得注意的是在同日中央政治局会议分析研究 2022 年经济工作中提到，要推进保障 性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和 良性循环。从这个角度来看，国家依旧坚持“房住不炒”政策，对于房地产的推动扶持更 多集中于刚需保障房范畴，“因城施策”保障地方房地产稳定。因此我们预计本轮政策对 前期因资金不足而中断建设的项目或在政策扶持下推进完工。

  全面降准带来的流动性增加对家用电器板块产生的影响须通过房地产和居民消费等环节间 接传导，其真正的拉动作用受整体宏观经济、消费者信心等多种因素影响。相比宏观货币 政策调控，通过补贴等方式直接使消费者收益的财政政策或许更能拉动家电消费。12 月 8 日，国务院政策例行吹风会中提到要实施农村消费促进行动，鼓励有条件的地区开展农村 家电更新行动，实施家具家装下乡补贴和新一轮的汽车下乡。早在 2007年底，为促进城镇 居民消费和节能产品更新换代，我国先后推出了“家电下乡”、“以旧换新”和两轮节能惠 民政策。

  家电下乡是国家针对农民推出的补贴活动，2007 年 12 月开始在山东、河南、四川和青岛 进行试点，后在全国逐步推广，为期 4 年。补贴品类从彩电、冰箱、手机逐渐拓展至 16 种 常用家电产品，每类限购产品也从 1 台增至 2 台。消费者将收到家电售价的 13%，该补贴 由中央和地方共同承担，分别承担 80%和 20%。

  家电以旧换新政策则是面向所有城乡居民，按照家电售价的 10%进行补贴，且同样由中央 和地方财政共同承担。节能惠民政策与家电下乡和以旧换新同步进行，旨在推广高能效标 准的节能家电，实现节能减排。从结果上来看，2007 年至 2013 年对家用电器采用的财政 补贴政策对家电消费具有直接的刺激和带动作用。在家电下乡活动中，截至 2012 年 12 月， 全国累计家电乡产品 2.98 亿台，实现销售额 7204 亿元，财政补贴总额约为 886 亿元；全 国家电以旧换新共销售冰箱、彩电、洗衣机、空调、电脑 5 大类新家电 9248 万台，拉动直 接消费 3420 亿元，补贴总额约为 301 亿元。

  从实际需求来看，在经历十年前的家电下乡政策后，目前城镇和农村常用家电产品保有量 目前已经处于高位，新增需求增长缓慢，更多家电消费来源为更新需求，更新需求则更多 受制于居民人均消费水平、产品价格等因素影响，因此在宏观大环境改善之前，我们认为 明年家电需求并不会出现明显改善。而且对于农村居民家庭来说，油烟机、空调等部分产 品并非生活必需品，因此相关刺激消费政策适用对象与农村地区消费者偏好并不完全重合。

  综上，我们认为，目前如果想拉动内需从而提振家电消费需要直接的财政补贴政策进行刺 激，指导性促进消费文件对于家电消费拉动有限，中央财政或需起到标杆性作用，充分调 动地方财政积极性，与地方政府共同承担实质性补贴支出。

  家电行业尤其是空冰洗等大家电属于地产后周期行业，因此对于资本市场来说，政策同样 间接利好家电各板块，有助于板块估值修复。但同时，家电销售受整体经济形式、天气等 多种因素影响，因此我们认为目前家电板块的情况更加类似于 19Q1。

  2018 年受中美贸易战影响国内家电出口遭受重创，叠加房地产政策收紧，资本市场情绪对 家电消费预期悲观，整体板块指数一路下挫，2018 年底 SW 家电指数较 2018 年初下滑 38.7%。2021 年国内经济复苏不及预期，消费者需求萎靡，且 2020 年疫情后消费反弹导 致高基数，21 年家电企业增长进一步承压，再加上房地产政策维持收紧状态，市场对家 电整体消费预期和 2018 年类似保持悲观态度。

  综上，我们大家都认为目前的房地产政策更多起到托底作用，对房地产新增投资拉动较弱，房地 产竣工数据或在明年二三季度开始回暖，从而拉动部分前装家电销售业绩；其次，“家电 下乡”等刺激消费政策出台一定程度上提振资本市场信息，利好家电板块估值修复，但若 要拉动家电实际消费，仍需要中央和地方财政落实具体补贴政策并实施。我们预计明年上 半年家电需求仍会处于相对低迷状态，Q3 起本轮竣工带来的房地产拉动或会提升部分大 家电消费。

  一方面，房地产方面，2019 年 3 月份，两会政府报告中提到在“房住不炒”的基础上要稳 妥实施“一城一策”方案，一季度整体政策基调相对宽松，市场预期向好；消费政策方面， 2019 年 1 月出台了《进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案 （2019）》提到由地方各级人民政府负责，支持绿色、智能家电销售，促进家电产品更新 换代，同时鼓励民营企业采取“以购代捐”、“以买代帮”等方式采购贫困地区的产品和服 务。在政策双重刺激下，市场预期明显向好，家电板块估值反弹。

  从细分板块调整幅度来看，19Q1与房地产相关的厨房电器调整幅度居前，其次是黑电、小 家电、白电、照明和家电零部件板块。目前家电各板块经过回调基本均处于过去三年历史 估值中部位置，仍具有较大恢复空间，其中和房地产关联程度较高的厨电/黑电/白电板块 分别处于三年历史估值的 55.2/63.1/60.5%。

  因此，综合房地产和消费政策来看，我们认为 2019Q1 家电板块走势对于目前家电板块所 处情况和未来趋势具有参考意义。房地产政策略有放松或在一定程度上提振市场对于家电 板块业绩预期，推动板块估值修复，其中厨房电器、黑电、白电和照明电器板块修复弹性 较大。但房地产具体对于家电消费的业绩拉动，依旧要看政策指引下新房、二手房的实际 销售情况。

  短期消费者信心不足，基本面复苏仍需时日。根据国家统计局发布的国内消费者信心指数， 宏观经济增长疲软和疫情反复等多因素叠加，消费者信心至今未恢复到疫情发生前的高位。 在这样的情况下，居民在进行消费前更加审慎，储蓄欲望相应增强。我们预计 2022 年消费 者需求层面仍或保持较低水平。

  除了通过高端化、国际化实现业绩持续增长的行业龙头企业，今年维持高增的企业更多仍 集中于渗透率快速提升的新兴赛道，如集成灶、扫地机器人、智能微投、便携式智能按摩 仪等。 以集成灶行业为例，集成灶行业保持了 2020 年的增长趋势，1-10 月平均增速超过了 30%。 分品牌来看，浙江美大仍处于行业领先位置，但1-10月市场份额较2020年全年下滑2.3pct， 火星人和亿田智能抓住行业发展契机，2021 年市占率分别+1.2/+0.8pct。

  扫地机器人是吸尘器后清洁电器的重要的形态迭代，但功能单一的扫地机器人并非这一类 产品的最终形态，2020 年添可洗地机的推出为地面清洁提供了新思路。科沃斯、石头科技 的成功也吸引了美的等大批传统生活电器厂家入局扫地机赛道。在激烈的市场竞争下，一 系列功能更为强大的综合性扫拖洗一体机器人、蒸汽洗地机等相继推出。我们认为在之后 的很长一段时间内，扫地机器人的形态或将进一步发生迭代，从而迎合不同消费群体更为 细化的场景需求，产品渗透率提升+形态细化将共同推动清洁电器赛道的持续高增。

  另一值得关注新兴赛道是渗透率较低的卫浴赛道。从农村家电下乡到日常电器升级，家居 卫浴产品往往是大家忽略的一环，但近几年随着智能马桶盖、加热毛巾架等产品的推广， 卫浴产品电器化的趋势逐渐显现，根据中怡康数据，2021 年 1-10 月智能坐便器线%。

  从竞争程度来看，根据中怡康数据，传统马桶线%，而智能马桶盖的线%，说明智能马桶盖目前尚处于未充分竞争的 阶段。未来随着消费者对于智能马桶盖的接受度逐渐提升，行业空间巨大，未充分竞争的 市场也为相关卫浴公司能够带来更多机遇。

  从历史上来看，基金持仓占家电板块股票市值比例一般维持在 3%以上，但 2021 年家电板 块业绩不及预期、股价回撤明显，家电板块基金持仓比例在 2021H1 下降至 1.94%，较 2020 年底下滑 1.30pct。从细分板块来看，白电是家电板块中最受欢迎的配置选择，但持 仓比例下滑明显，小家电持仓同样略有小幅下滑，分别下滑 0.02/1.48pct；黑电板块和厨 电板块配置小幅上升，较 2020 年底分别增长 0.09/0.04pct。

  长期以来，家电作为制造业中保持稳定发展的一个板块，往往是基金组合中较为稳健的配 置选择，尤其是龙头聚集的白电板块。但随着家电行业的调整发展，更多企业选择多元化 路线如制造力外溢跨界发展，或许基金配置的偏好将从白电板块向其他具有较强增长潜力 且趋势性向好的个股标的转移。

  原材料价格涨势放缓，截至 2021 年 12 月 7 日铜、铝现货结算价同比增幅分别从最高点 98.1%、79.4%降至 26.7%、28.0%，钢材综合价格指数与塑料价格指数同比增幅也分别降 至 21.5%与 22.0%，原材料价格持续上涨幅度放缓或减轻白电企业盈利端压力。

  受原材料价格上涨、需求低迷影响，白电内销尚未恢复至疫前水平。2021 年前三季度空调、 冰箱、洗衣机销量分别为 1.22 亿台、6454 万台、5050 万台，同比增长 9.9%、6.0%、 14.9%。以 2019 年为参照，2021 上半年空调、冰箱、洗衣机内销量增速逐月提升，7 月增 速扭负为正，但 8、9 月份增速再次下滑，可见白电需求仍然低迷，加之二三季度大宗商品 原材料成本上涨也部分抑制需求恢复。整体来看，白电销售情况尚未恢复至 2019年水平。

  海外订单持续国内转移，白电外销量快速增长。2021 年上半年空冰洗外销同比增速亮眼， 成为全年总销量增长的重要支撑。2021年 H1空调外销量合计 4656万台，同比增长 13.7%、 冰箱外销量 2590 万台，同比增长 18.0%，洗衣机外销量 1391 万台，同比增长 31.0%，其 中全球空调产能主要集中在中国，因此相较冰箱、洗衣机，空调外销同比增长并不明显。 进入 Q3 后空调、冰箱外销同比增速较上半年有所降低，洗衣机外销表现依旧亮眼。在原 材料成本提升、全年增长乏力背景下，成熟大家电由“价格战”转向“价值战”，2021 年 年初至今空调、冰箱、洗衣机零售均价分别提升 7.5%、20.2%与 15.6%。

  空调销量同比增速放缓，零售均价涨幅明显。2021Q1 空调内销量为 1789 万台，同比增长 66.2%，相较 2019Q1 下降了 18.3%，外销量为 2083 万台，同比增长 20.0%。Q2 进入空 调销售旺季，内销量提升至 2673 万台，同比增长-8.1%，外销量为 2093 万台，同比增速 降低至 11.0%。Q3 内销量 2381 万台，在去年同期高基数下同比增速仅为 0.6%，外销量 1203 万台，同比增长 4.6%。价格方面，大宗商品价格上涨、能耗双控减产及制冷剂配额 约束下，空调线 月空调零售单价同比增速最高曾到 达 23.9%、22.9%，其中线上售价由于调整更具灵活性，同比增幅高于线下。

  家用冰箱外销高于疫前水平。2021 年前三季度冰箱内销量分别为 1016/1124/1065 万台， 同比增速分别为 41.6%、-11.3%与-8.0%，外销量继一二季度同比增长 53.2%、8.0%后， 三季度同比增速下滑至-13.8%，但若以 2019 年为基期，2021 年第三季度外销量仍实现 23.2%的增长。

  疫情带来出口变局，多重因素利好下内需有望回升。从供给端来看，我国家电产业链完整， 企业排产出货状况良好，此外大宗商品价格回落、核心零部件供应逐渐缓解。从需求端来 看，房地产调控边际放松，预计国内白电市场需求有望进一步恢复。伴随中美关税豁免预 期再起、运费上涨边际改善，中国制造业枢纽作用短期不变，但新型变异毒株为海外需求 增加了不确定性。

  房产竣工及销售出现好转。2021 年 2-6 月商品房销售同比增长情况良好，同比增速达到 29.4%，房屋住宅竣工面积 5-8 月同比增长 34.6%。在房地产管控趋严的背景下，房屋住 宅新开工面积三季度以来增速出现明显下滑，7、8、9月份分别同比减少21.5%、14.6%、 14.3%，二手房购房者对于房价变动持观望态度，商品房销售面积 7、8、9 月份分别同比 减少 9.5%、17.6%、15.8%。房屋竣工与新开工面积剪刀差仍在，本轮地产政策边际放松 也有望助推房屋住宅竣工结算，11 月房屋住宅竣工面积同比提升 13.2%或是较好佐证。

  地产对厨电销售拉动作用有限。厨电滞后周期一般为 2-3个季度，2021年厨电销售受 2020 年 6 月-2021 年 6 月房屋住宅竣工及销售情况影响。2020 年 6 月—2021 年 6 月房屋住宅竣 工面积同比增长 14.3%，商品房住宅面积同比增长 32.3%，但从 2021 年油烟机燃气灶零 售量看，除 1-3 月由于去年低基数同比增速较高外，其余时间房屋竣工结算与商品房销售 对厨电销量拉动作用尚不明显。2021 年 1-10 月厨电大类销额增速超过销量增速，原材料 成本上涨与产品结构升级带动销售均价持续提升。

  房地产调控政策密集出台，工程渠道贡献增量。2021Q1 精装修项目套数同比增长 9.1%， Q2、Q3 分别同比下跌 6.6%与 23.4%。烟机灶具精装修市场配置率保持在 90%以上，与精 装楼盘保持同步增长，部分高端项目会增配小厨电以提升楼盘竞争力。小厨电中洗碗机强 势崛起，2021H1 精装修配套洗碗机同比增长 38.3%；将微、蒸、烤等功能汇集一体的一 体机配置率显著超过单功能机，同比增长 127.3%；后疫情时代厨房健康意识增强，消毒柜 配套量同比增长 34.9%。

  厨房小家电承压，2021 年市场明显降温。根据奥维云网口径，2021 年前三季度厨房小家 电零售额共计 419.3 亿元，同比下降 12.2%，零售量 18287 万台，同比下降 10.6%。小家 电依托电商销售的趋势不减，线上零售占比持续提高。电饭煲、电热水壶等刚需品类增速 保持稳定，养生类小家电更受青睐，2021 年前三季度电蒸炖锅、养生壶零售量同比增长 18.3%、13.3%，零售额同比增长 17.3%、12.2%。

  清洁电器推陈出新，市场渗透率继续提升。2021年前三季度清洁电器销额增速分别为 45.2% 与-8.6%，高于销量增速-5.8%与-9.8%，扫地机、吸尘器产品推陈出新使得产品均价得以 提升。2021 年前三季度以净化器、净水器为代表的环境电器销额同比增长-3.5%与 11.0%， 销量同比增长 3.7%与 13.2%。

  面板涨价周期结束，彩电零售量额齐升。2020 年 6 月面板价格开启长达一年的上涨周期， 部分抑制终端需求，2021 年 6 月面板价格上涨趋势结束，各尺寸面板价格同比增幅均有所 收窄。面对面板成本上涨趋势和消费者偏好变化，电视厂商选择提升大屏、高端产品比例， 彩电均价由 1 月的 3097.85 上升至 6 月的 3579.72 元。从零售端来看，彩电市场呈现回暖 态势，奥维云网预测 2021 年中国彩电市场销量将达 3898 万台，同比-12.4%，销额将达 1296 亿元，同比+7.1%。

  彩电大尺寸趋势凸显。以双十一数据为例，2021 年双十一中国彩电市场 55 寸市场占有率达 26%，同比增长 1.4pct，65 寸市场份额达 22%，同比增长 0.6pct，两者合计占比 50%。超 大尺寸彩电中，75 寸市场份额达 9.2%，同比增长 4.4pct，增幅领先其它各尺寸彩电。85 寸和 86 寸彩电市场份额达 1.7%，增长 1.3pct。

  除大屏趋势外，搭载新型显示技术以及具备社交、音乐等差异化功能的产品占比提升。 2021Q3 OLED/激光/MiniLED/QLED 电视市场份额分别提升 0.5%/0.1%/0.2%/0.6%。音乐、 社 交 等 个 性 化 应 用 的 需 求 凸 显 ，2021Q3 AI/远 场/社 交 电 视 市 场 份 额 分 别 提 升1.1%/13.1%/4.3%。

  智能投影机市场需求旺盛。2021 年前三季度智能投影机销量同比下降 9.2%，销额同比上 升 21.4%。从产品结构来看，DLP 芯片缺货促使 LCD 投影机占比提升，2021 年前三季度 LCD 占比已达到 45%，伴随激光投影性价比提高以及消费者对画质需求的提升，激光投影 进入增长快车道，前三季度出货量达到 40.9 万台，同比增长 55%。

  行业迅速增加之际，行业红利主要被龙头收割。2021 年 3-11 月极米科技投影机销量额分 别同比增长 39.6%与 45.3%，坚果销量额同比增长 14.0%与 38.8%，行业增速为-7.8%与 24.7%。其中极米科技作为行业龙头，销量销额增速逐月攀升。

  （本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）